我國上市公司治理機制優化研究
內容摘要：我國上市公司多數是由國企改制而來，導致“掏空”、“造假”等現象屢有發生，客觀上形成國有股“一股獨大”，究其原因主要可回結為公司治理機制弱化所致。本文在闡述公司治理機制內涵的同時，通過中外上市公司治理機制的比較分析，從而揭示了我國上市公司治理機制存在的主要缺陷及其優化路徑。 關鍵詞：公司治理機制 治理缺陷 完善路徑關于公司治理(Corporate governance)的概念，由于依據的理論和觀察的視角不同，通常被譯為公司治理結構或公司治理機制。筆者以為，公司治理概念應從不同層面加以界定。從整體而言，公司治理是指如何通過合約、組織、立法等設計使公司得以高效運作的多學科研究領域；從實踐來看，公司治理是通過構建公道的內部治理結構和完善的內外治理機制，最大限度地抑制代理本錢，以實現公司價值的最大化。因此，公司治理機制僅是公司治理研究的一個方面，其含義是指通過有效的激勵和監控手段，促使公司董事、監事、高管勤勉工作，公道配置資源，降低代理本錢，避免出現道德風險題目。一般而言，公司治理機制包括內部機制（主要有股權結構、高管薪酬、董事會、信息表露及透明度等）和外部機制（主要有控制權市場、經理人市場、產品市場、公司治理法規及準則等）兩種形式，一個良好的公司治理結構的構建，必須依靠于內、外機制的有機結合和效能的有效發揮。
中外上市公司治理機制的比較
隨著股權分置改革的全面推進，國有上市公司治理結構從根本上得到了改善，但公司治理題目依然存在。本文僅圍繞公司治理機制的相關題目，從滬深兩市中選取部分有代表性的公司作為樣本，與相對應的外國公司進行對比分析或從整體上進行統計分析，從而揭示我國上市公司治理機制存在的主要缺陷。
股權結構與集中度
股權結構是上市公司股東權益構成及分布狀況，主要包括股權集中度和持股者身份兩層含義。公道的股權結構有利于實現公司價值的最大化，而公司股權結構是否公道通常也從上述兩方面予以分析判定。從表1、表2統計分析比較中不難發現：我國上市公司機構投資者的數目均勻不到50家，而美國公司的機構投資者數目均勻超過400家以上。這表明我國股市還是以個人投資者為主體的非理性市場，輕易造成市場資源配置偏移，不利于進步證券市場的運作效率。我國公司股權結構高度集中，突出表現在大多數公司第一大股東持股接近或超過20%的控股水平，前十大股東持股有些甚至達到50%以上的盡對控股比例；而美國公司第一大股東均勻持股不到10%，前十大股東持股均勻不到30%，且均為機構投資者。這進一步說明我國上市公司缺乏產權多元化所具有的權利制衡基礎，極易導致公司治理機制的弱化和代理本錢的虛高。在進行股權分置改革試點之前，我國金融上市公司未流通股份所占比例均勻高達50%以上，其中多數為國有股或國有法人股；美國金融上市公司不存在此類題目，且機構投資者均勻持股超過50%以上。
董事會決策與監視功能
董事會是公司的最高決策機構，擁有對高級治理職員的聘用、獎勵以及解雇權。董事會是公司治理的核心，具有經營決策和監視經理層的雙重職能。董事會應構建監視和平衡雙重機制，確保公司決策的科學性并與股東利益保持一致。假如董事會成員構成比例不公道，將很大程度地制約董事會這一有效治理機制的形成。對比上海證交所和紐約證交所總市值排名前五位上市公司董事會的構成（參見表3）可以發現：我國上市公司獨立董事在董事會成員構成比例中不到40%，且普遍存在董事會和治理層交叉任職的現象；而美國上市公司的獨立董事在董事會比例中卻高達80%以上，且CEO一般很少兼任董事。我國上市公司董事會大多存在董事會與經營層交叉任職現象，輕易產生“內部人控”現象，導致較高的公司治理本錢。其主要原因是當股東與董事會的利益發生矛盾時，外部董事能比較輕易協調兩者的利益；而內部董事則存有維護超過市場水準報酬或逾額在職消費的動機，董事會也就可能做出犧牲中小股東利益的決策。
上市公司經理層薪酬激勵機制
公道的薪酬制度是確保治理層能夠以股東利益最大化為目標的關鍵機制。治理者的收進除底薪以外，還應包括以股票價格表現和各種績效指標為基準評價發放的期權、獎金等。據福布斯中國提供的“中國上市公司最合算的老板”排行榜資料顯示：以我國股市中流通股比例大于50%（含發行B股、H股以及在其它海外市場發行的股本）的上市公司作為全部調查樣本，其中有25家公司過往3年間累計獲得8.33%的均勻凈資產回報率，核心高管團隊的人均年薪僅為15.48萬人民幣；而這兩個指標在整體樣本中也僅分別為6.49%和20.14萬。此外，在均勻凈資產收益率這一項指標的比較中，排名前25家的我國上市公司創造的股東回報為13.04%，高管均勻薪酬僅為33.34萬；同樣均勻凈資產收益率前25名的海外上市公司，為股東創造的回報僅為14.96%，高管均勻薪酬卻高達229.06萬。顯然，國內外市場的經營高手們為股東創造的回報率是相近的，但海外上市公司高管的均勻薪酬卻是國內同行的將近7倍。這表明我國上市公司經理職員的報酬普遍偏低，缺乏必要的薪酬激勵手段，尤其缺乏虛擬股票、股票期權等長效的激勵機制，這不僅影響了經理層的積極性，也不利于良性的公司治理機制的形成。
信息表露情況
為了確保投資者的利益,增強投資者的信心，公司相關信息（如財務狀況、績效、內部審計制度等）及時、充分的表露和高度透明（如公司財務結果、所有權結構、董事及高管情況等的公然）是非常必要的。然而在我國股市的發展歷程中，公司誠信題目一直從未中斷，從發行上市造假，到虛增業績利潤，再到掏空隱瞞不報，著實令人觸目驚心。據中國證監會、上交所和深交所公然表露的處罰信息統計，僅2004-2005年滬深上市公司因信息表露違規受罰案件便從52起增加到66起，這也從一個側面反映出上市公司公信力下降的趨勢不容忽視。
外部治理機制
我國上市公司外部治理機制弱化主要表現如下：一是控制權市場扭曲。控制權市場是指通過收構、吞并與重組以取得公司控制權，進而實施對公司資產重組或經理班子的改組。就我國而言，在以國有企業改制為主體的上市公司群體中，由于流通股在總股本中所占比重不大，而不流通的國有股和法人股的股權卻高度集中，控股股東的更換盡大多數是通過非流通國有股和法人股的轉讓來進行的，二級市場對上市公司控制權轉移的作用十分有限。因此，我國上市公司之間的吞并與收購更多的是一種行政撮合或是短期炒作行為，與公司業績關聯度較低，難以形成對經理職員的有效約束，不利于公司外部治理機制作用的發揮。二是職業經理人市場尚未形成。經理人市場是指通過社會對經理職員績效的事后評價和外部經理人市場約束，促使公司治理層有效控制代理本錢的外部激勵機制。完善的職業經理人市場，能使董事會聘請到更具能力和責任心的職業經理人取代現有低效能的經理層，以改善公司的經營業績，為股東帶來更多的利益。但是，由于我國經理人市場尚待建設，上市公司總經理多由大股東或上級主管部分選拔委派，使得經理人市場對上市公司經理職員的約束機制失往了應有的效用。三是公司治理法律法規有待完善。尤其是優化制度環境、保護中小投資者利益、對“掏空”“造假”行為予以懲戒等相關法律法規建設明顯滯后。
完善上市公司治理機制的路徑
通過以上比較分析表明，我國上市公司治理機制的缺陷十分明顯，為了促進證券市場健康、穩定、持續地發展，必須加快上市公司治理力度，完善上市公司治理機制。
大力培育機構投資者
優化上市公司股權結構，必須牢牢捉住國有股“一股獨大”和股權凝固這兩大主要癥結，從強化公司內部治理機制進手著重解決以下題目：加快股權分置的改革，盡快實現國有股和法人股的全流通，促進控制權市場的發展；依據國有經濟戰略性調整的原則，進一步減持國有股，降低國有股的比重，培育機構投資者持股氣力，構建多元化、門路型的上市公司股權結構；大力發展各種形式的基金組織，正確引導基金持有上市股票，從而有效地改善上市公司股權結構，緩解國有股減持給股市帶來的壓力。
完善獨立董事制度
充分發揮董事會的決策和監視職能，必須從制度建設和完善內部治理機制等方面展開。構建公道的董事會成員比例，嚴格控制董事會中執行董事的數目，逐步解決董事和經理職員交叉任職的現象，同時擴大董事會中獨立董事的比例，從根本上避免內部人控現象的產生，確保中小股東利益不受侵害。完善獨立董事制度，通過改革獨立董事的提名和補助決定方式來進步其獨立性。規范董事會議事規則，2名以上獨立董事以為資料不充分或論證不明確時，可聯名提出緩開董事會或緩議擬議的事項，通過獨立董事的獨立性，促進董事會決策的科學化。還要增強董事的責任意識，積極推行董事問責制。
發揮監事會的監視作用
上市公司監事會應當向全體股東負責，以財務監視為核心，同時對公司董事、經理及高管職員的盡職情況進行監視，維護公司及股東的正當權益。監事會的職員和組成，除股東和職工代表外，還應包括債權人。股東監事和職工監事分別由股東大會和職代會選舉產生，債權人監事由債權人大會推選。監事會成員應具有足夠的經驗、能力和專業背景，獨立有效地行使對董事、經理履行職務的監視和對公司財務的監視和檢查，并有權決定外部審計機構以維護審計的公允性。此外，監事會的工作也應嚴格按規則和程序進行。
推進多元化薪酬機制
公道的薪酬激勵是提升上市公司經營績效的關鍵機制。因此，必須通過多種薪酬激勵形式使經營者的績效與報酬對等，實行是非結合的薪酬激勵機制，從而調動代理人的積極性。在完善經營者年薪制的基礎上，應逐步推行股票期權制。股票期權制將股東利益與經營者利益緊密聯系在一起，有助于形成長效激勵機制，促使經營者行為長期化并謀求公司利益最大化。與此相適應，要逐漸建立企業家的聲譽機制，使聲譽成為高管被聘用或改聘的重要依據，經理層對于聲譽越重視，聲譽機制對企業家長期化行為的激勵作用也就越大。
強化信息表露制度
信息表露是上市公司的持續責任，上市公司應該忠實履行持續信息表露的義務。公司應當建立信息治理和控制系統，指定專人負責公司信息的收集和表露工作，董事會秘書經董事會授權負責協調和組織信息表露事項。上市公司要表露公司治理方面的信息，包括董事會的構成及獨立性、董事會工作評價、公司治理的實際狀況以及與公司治理準則存在的差距等等。此外，公司應當及時表露持有公司股份比例較大的股東名單，以及一致行動時可以實際上控制公司的股東名單或實際控制者，公司、控股股東都應當表露公司控制權的實際狀況。
營造良好的市場環境
市場環境是指形成規范的運行機制、公道的競爭機制、靈活的價格機制和完善的約束機制等一套完整的市場氛圍的構建。就公司治理而言，主要從完善證券市場、控制權市場、經理人市場以及法制環境進手。首先，要進一步加強證券市場建設，全面解決股票全流通題目，構建多層次資本市場體系，強化上市公司信息表露，從而完善證券市場收購、吞并功能，促進控制權市場的發展。其次，積極推進經理人市場的建設，完善上市公司治理職員的聘任制度，建立市場化的高級治理職員選聘機制。再次，加強保護中小投資者利益、防范“掏空”“造假”行為等相關法規和制度的建設。
綜上所述，隨著股權分置改革的全面推進，為上市公司治理缺陷的改善奠定了堅實基礎。但這并不意味著公司治理機制必然得到改善，只有通過強化董事會和監事會職能、降低國有大股東持股比例、推行股權激勵、完善投資者權益保護等治理措施，國有上市公司治理結構和機制才能進一步完善。
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