試論我國(guó)居民投資現(xiàn)狀及完善對(duì)策
摘要：隨著股權(quán)分置改革的深化，我國(guó)相繼公布了《上市公司股權(quán)激勵(lì)治理辦法》、《國(guó)有控股上市公司(境外)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》，市場(chǎng)對(duì)實(shí)施上市公司高管股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的呼聲日益高漲。本文從美國(guó)股票期權(quán)實(shí)踐中碰到的展開，提出我國(guó)克服股權(quán)激勵(lì)可能出現(xiàn)的負(fù)效應(yīng)該采取的應(yīng)對(duì)措施。關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì) 股票期權(quán) 倒簽
2006年1月4日，證監(jiān)會(huì)公布了《上市公司股權(quán)激勵(lì)治理辦法》。這個(gè)在2006年中國(guó)股市的第一個(gè)政策性舉措，顯示了監(jiān)管層加強(qiáng)股市市場(chǎng)化的決心。
在股權(quán)激勵(lì)措施中，股票期權(quán)是最能體現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)精神，又是其中最受爭(zhēng)議的一項(xiàng)。股票期權(quán)激勵(lì)授予治理層以某一固定價(jià)格買進(jìn)公司普通股票的權(quán)利，治理層通過(guò)提升經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，進(jìn)步公司價(jià)值，待公司股價(jià)上漲后出售其持有的股票獲利，這種激勵(lì)措施的目標(biāo)就是完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，充分調(diào)動(dòng)經(jīng)營(yíng)者的積極性，將股東利益、公司利益和經(jīng)營(yíng)者個(gè)人利益結(jié)合在一起，從而減少經(jīng)營(yíng)者的短期行為，更加關(guān)注的長(zhǎng)遠(yuǎn)。上市公司的經(jīng)營(yíng)者比以往任何時(shí)候都更關(guān)心公司的經(jīng)營(yíng)狀況和股價(jià)表現(xiàn)，股價(jià)的漲跌也涉及其自身的利益，上市公司經(jīng)營(yíng)者有做好公司業(yè)績(jī)的原動(dòng)力。
股票期權(quán)的激勵(lì)目的是建立貨幣資本與人力資本的精誠(chéng)合作。股票期權(quán)作為一種有效的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制，實(shí)際上需要比較健全的公司治理、有效的資本市場(chǎng)、高透明度的信息表露及完整的框架等基本條件。這也是我國(guó)公司治理的目標(biāo)。美國(guó)作為股票期權(quán)制度高度發(fā)展的國(guó)家，它的實(shí)踐是對(duì)我國(guó)很好的鑒戒。
一、美國(guó)股票期權(quán)的新陷阱。
期權(quán)制度曾被稱為自公司制之后資本主義的第二次制度革命，自1950年9月23日美國(guó)總統(tǒng)杜魯門簽署了《1950年收進(jìn)法案》，作為對(duì)美國(guó)稅法的修正，規(guī)定任何公司將有權(quán)向雇員發(fā)放一種新奇的貨幣期權(quán)以后，期權(quán)制度促進(jìn)了中小創(chuàng)新公司快速發(fā)展。可以說(shuō)沒有股票期權(quán)制度的發(fā)展就沒有美國(guó)硅谷信息產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展。
但是由于美國(guó)股權(quán)高度分散，企業(yè)CEO和職業(yè)經(jīng)理人的權(quán)利異常放大，而董事會(huì)職責(zé)相應(yīng)虛化，導(dǎo)致內(nèi)部人控制情況嚴(yán)重，加上市場(chǎng)監(jiān)管不力以及高層、法律制度、制度方面的漏洞，使得股權(quán)激勵(lì)機(jī)制不僅無(wú)法充分發(fā)揮作用，還有被濫用的嫌疑。
安然事件揭露了股票期權(quán)制度的缺陷，經(jīng)理人對(duì)操縱公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)上表現(xiàn)了比進(jìn)步公司經(jīng)營(yíng)效益更高的熱情，會(huì)計(jì)制度上的疏漏也使采用股票期權(quán)的公司在隱瞞本錢上做足了功夫。現(xiàn)階段暴露出來(lái)的股票期權(quán)的倒簽行為更是使股票期權(quán)的激勵(lì)作用受到質(zhì)疑。
股票期權(quán)的倒簽行為指公司通過(guò)倒填股票期權(quán)授予日的手段，公司的經(jīng)理人可以自由選擇公司股價(jià)下跌時(shí)的價(jià)格等股價(jià)的低位作為行權(quán)價(jià)，而不是采用現(xiàn)階段股價(jià)的公道估計(jì)數(shù)作為行權(quán)價(jià)，這樣間接得在期權(quán)授予日已經(jīng)給與經(jīng)理人收益。
美國(guó)證券交易委員會(huì)正在調(diào)查約20家公司的期權(quán)發(fā)放行為，Vitesse就是受調(diào)查的對(duì)象之一。根據(jù)美國(guó)證券交易委員會(huì)的調(diào)查，Vitesse首席執(zhí)行長(zhǎng)托馬塞塔經(jīng)常在公司股價(jià)大幅上揚(yáng)之前獲得行使價(jià)低廉的期權(quán)，并通過(guò)行使期權(quán)賺取了上千萬(wàn)美元。托馬塞塔在1994年至2001年期間獲得的9份期權(quán)中，有8份期權(quán)的發(fā)放時(shí)間正好遇上公司股價(jià)在隨后的20個(gè)交易日里百分比漲幅達(dá)到兩位數(shù)的情況。
股票期權(quán)賦予員工在未來(lái)某個(gè)時(shí)期內(nèi)以期權(quán)發(fā)放當(dāng)日公司股票的市價(jià)買進(jìn)公司股票的權(quán)力。假如期權(quán)發(fā)放后公司股票大幅上揚(yáng)，員工就可行使期權(quán)以低價(jià)買進(jìn)、以高價(jià)賣出，掙得差價(jià)利潤(rùn)。發(fā)放股票期權(quán)的目的往往是為了用股價(jià)的強(qiáng)勁走勢(shì)來(lái)獎(jiǎng)勵(lì)高管。假如把期權(quán)的發(fā)放日故意定在股價(jià)特別便宜的時(shí)候，未來(lái)行使期權(quán)就會(huì)獲得更大的利潤(rùn)。這種行為本身并不一定違法，但公司并沒有就這種期權(quán)的授予方式向外界做出正確的表露，公司股東往往是在事后才獲悉治理層的股票期權(quán)的授權(quán)計(jì)劃。
股票期權(quán)的倒簽行為嚴(yán)重背離了股權(quán)激勵(lì)的初衷，降低了期權(quán)價(jià)值與公司未來(lái)的價(jià)值的相關(guān)性，使公司股東的利益無(wú)形之中已經(jīng)為公司治理層掠奪。現(xiàn)在接受sec調(diào)查的公司的倒簽行為已經(jīng)歷時(shí)多年，把這部分額外的獎(jiǎng)勵(lì)累計(jì)是相當(dāng)可觀的。這也與當(dāng)時(shí)美國(guó)高科技企業(yè)處于蓬勃發(fā)展，利用對(duì)股票期權(quán)選擇權(quán)的修訂作為吸引人才的背景相適應(yīng)。
股票期權(quán)的倒簽行為給了高管層更多操縱利潤(rùn)的空間，根據(jù)當(dāng)時(shí)規(guī)定，股票期權(quán)采用內(nèi)在價(jià)值法計(jì)量，即用這種確認(rèn)股票期權(quán)本錢，只有在行權(quán)價(jià)格低于股票授予日的市場(chǎng)價(jià)格時(shí)，內(nèi)在價(jià)值才會(huì)大于零，才能將兩者之間的差額確以為用度支出，并在服務(wù)期內(nèi)分期攤銷，待授予人行權(quán)后再將期權(quán)轉(zhuǎn)為股本。假如企業(yè)對(duì)外表露的是平價(jià)股票期權(quán)，企業(yè)不計(jì)本錢用度，那么倒簽行為成為公司掩蓋本錢的手段，采用倒簽方式的公司利潤(rùn)往往有夸大的成分。股票期權(quán)的倒簽行為也使期權(quán)的價(jià)值得到提升，甚至掩蓋了公司業(yè)績(jī)的發(fā)展?fàn)顩r。即使公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑，治理層也能通過(guò)倒簽行為為自己竊取高額報(bào)酬，這樣必然削弱其依靠進(jìn)步公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)期權(quán)價(jià)值的主觀意愿。
股票倒簽行為的泛濫，迫使美國(guó)證券交易委員會(huì)修改了關(guān)于公司高管層薪酬的表露規(guī)定，公司必須在其授權(quán)委托書的摘要和分析部分明確解釋給予治理人員薪酬和福利的具體動(dòng)機(jī)，并說(shuō)明董事會(huì)在制定具體薪酬制度時(shí)都考慮了哪些因素。
股票期權(quán)的倒簽行為只是期權(quán)制度濫用的一種表現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)制度的目的是使高管層的利益和股東利益保持一致，但是從股票期權(quán)在美國(guó)多年的發(fā)展來(lái)看，如何使期權(quán)的使用真正能夠滿足最大程度激勵(lì)治理層的要求還是對(duì)監(jiān)管層的考驗(yàn)。
二、我國(guó)股權(quán)激勵(lì)的發(fā)展現(xiàn)狀
我國(guó)自往年5月推行股權(quán)分置改革以來(lái)，在致力于解決國(guó)有企業(yè)改制遺留題目的同時(shí)，監(jiān)管層積極鼓勵(lì)上市公司制訂各種股改創(chuàng)新方案，股權(quán)激勵(lì)的采用是其中最大的措施。
截至今年6月30日,滬、深兩市已有17家上市公司推出了具體的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案,其中5家公司已開始實(shí)施,2家方案已獲股東大會(huì)通過(guò),1家方案等待股東大會(huì)審議,9家方案已上報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)審核。從實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司類型看,民企占了盡大多數(shù)。上述17家公司中共有10家民營(yíng)企業(yè),占總數(shù)的比例高達(dá)58.8％。不過(guò)，與滬、深兩市1400余家的公司相比,實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司比例還非常低。
已經(jīng)實(shí)施或即將實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司已經(jīng)得到了市場(chǎng)的認(rèn)同,股權(quán)激勵(lì)對(duì)股價(jià)的積極作用也已經(jīng)開始顯現(xiàn)。截至昨日收盤,17家公司的股票收盤價(jià)都高于或遠(yuǎn)高于激勵(lì)計(jì)劃的行權(quán)價(jià)格或授予價(jià)格。
針對(duì)海外上市國(guó)有企業(yè)治理層的股權(quán)激勵(lì)試行辦法已于3月實(shí)施，此辦法對(duì)境外國(guó)有控股上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的試行辦法進(jìn)行了系統(tǒng)性規(guī)定。同時(shí)對(duì)于境內(nèi)上市國(guó)有企業(yè)治理層的股權(quán)激勵(lì)辦法也在即將面世。我國(guó)對(duì)股權(quán)激勵(lì)的監(jiān)管也正步上軌道。
我國(guó)正處于股權(quán)激勵(lì)的探索階段，如何使股票期權(quán)的激勵(lì)步上正軌成為擺在監(jiān)管層的一大挑戰(zhàn)，也是我國(guó)即將出臺(tái)的各種相關(guān)政策的導(dǎo)向。
三、我國(guó)股權(quán)激勵(lì)任重道遠(yuǎn)
委托代理是治理的突出題目，股權(quán)激勵(lì)的出現(xiàn)為題目的解決提供了一種行之有效的辦法，作為一個(gè)各種制度正在摸索完善的中國(guó)家，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)機(jī)制對(duì)激勵(lì)治理層、促進(jìn)發(fā)展勢(shì)必會(huì)起到很好的效果，但是就我國(guó)的具體情況而言，實(shí)施這一新規(guī)定還會(huì)有很多具體的題目出現(xiàn)，因此應(yīng)該審慎看待股權(quán)激勵(lì)措施。完善其監(jiān)管措施，把其負(fù)面降到最低限度，以促進(jìn)上市企業(yè)和經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。
在資本市場(chǎng)方面，股權(quán)分置改革仍然是深化資本市場(chǎng)改革的首要任務(wù)。在股權(quán)分置的，由于大量非流通股的存在，流通股股票的價(jià)格不能體現(xiàn)股票的內(nèi)在價(jià)值。大股東與眾多的流通股股東利益不一致，大股東沒有把在公司運(yùn)作的重心放在公司經(jīng)營(yíng)上，而是通過(guò)資本市場(chǎng)的圈錢行為侵占小股東的利益。股權(quán)分置造成資本市場(chǎng)失往了資本定價(jià)與資源配置的基本功能。在這種市場(chǎng)環(huán)境下，公司的價(jià)值與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)嚴(yán)重脫離，以利潤(rùn)作為業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，必然造成治理層的短期行為，難以形成有效的激勵(lì)機(jī)制。只有不斷深化股權(quán)改革，健全資本市場(chǎng)，才能建立完善的激勵(lì)約束機(jī)制，才能使治理層充分享受到資本市場(chǎng)的股票增值收益，取得股權(quán)激勵(lì)的成效。
在政府監(jiān)管方面，我國(guó)股權(quán)激勵(lì)政策的制定首先應(yīng)該把國(guó)外已有的相關(guān)法規(guī)和我國(guó)的國(guó)情相結(jié)合，健全我國(guó)股權(quán)激勵(lì)的監(jiān)管政策，確保公司盡快并正確、充分地表露信息。加強(qiáng)上市公司的信息表露是達(dá)到市場(chǎng)公平的唯一之路。美國(guó)安然公司、世通公司等公司的***行為，都與股權(quán)激勵(lì)措施監(jiān)管不當(dāng)有關(guān)，監(jiān)管層必須要求上市公司股權(quán)激勵(lì)的具體計(jì)劃和隨后的具體實(shí)施公布于眾，進(jìn)步了監(jiān)管力度與股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的透明度。
在公司實(shí)踐中，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃必須得到股東大會(huì)通過(guò)，股東大會(huì)應(yīng)該是股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃最高權(quán)力機(jī)構(gòu)。并且股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃必須在授權(quán)后最短時(shí)間內(nèi)公布具體的實(shí)施計(jì)劃及設(shè)計(jì)該計(jì)劃時(shí)考慮的相關(guān)因素，加強(qiáng)股權(quán)激勵(lì)的透明度。同時(shí)，加強(qiáng)董事會(huì)的獨(dú)立性，強(qiáng)化獨(dú)立董事的地位，使其對(duì)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃有相當(dāng)?shù)姆穸?quán)。加強(qiáng)監(jiān)事會(huì)的監(jiān)視權(quán)力，明確監(jiān)事會(huì)的責(zé)任，充分發(fā)揮其對(duì)董事會(huì)的制約能力。同時(shí)應(yīng)明確規(guī)定治理層對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)告的正當(dāng)性負(fù)責(zé)，若有虛假報(bào)告，治理者將失往其薪酬甚至解聘。
最后，完善注冊(cè)師行業(yè)治理，強(qiáng)化注冊(cè)會(huì)計(jì)師的獨(dú)立性，加強(qiáng)注冊(cè)會(huì)計(jì)師對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)的監(jiān)視力度，由注冊(cè)會(huì)計(jì)師在充分考慮股權(quán)激勵(lì)措施的正當(dāng)性及其對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況的影響后，出具公正的審計(jì)報(bào)告。
作為我國(guó)證券市場(chǎng)上的新生物，股權(quán)激勵(lì)必將被更多的上市公司所接受，在公司治理上發(fā)揮越來(lái)越重要的作用。實(shí)際上,有效的制度建設(shè)是有本錢的,需要在實(shí)踐中不斷調(diào)整、創(chuàng)新、完善,盡不可能一揮而就,這種不斷探索的過(guò)程是一種有效激勵(lì)制度完善的過(guò)程。這對(duì)正在實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的我國(guó)企業(yè)，尤其是上市公司來(lái)說(shuō)有著重要的意義。
謝德任主編：《經(jīng)理人激勵(lì)與股票期權(quán)》中國(guó)人民大學(xué)出版社2004年版
許海峰主編：《股票期權(quán)》人民法院出版社2005年版
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